Facebook Pixel Facebook Pixel

新書搶先看》看清市場亂象,資產泡沫的原因和危害

2019-04-20
王健, 余劍峰
新書搶先看》看清市場亂象,資產泡沫的原因和危害

第五節 資產泡沫的原因和危害

這一節將討論形成資產泡沫的條件,為什麼對經濟的殺傷力如此巨大,以及如何儘量降低這種悲劇發生的頻率。形成資產泡沫至少需要兩個條件。第一,因未來存在不確定性,投資者無法確定未來資產的回報。例如在第一個最簡單的股票例子中,如果股票分紅已經明確是每年10元,利率是5%,就不存在對未來的不確定性,股票價格毫無疑問會固定在200元。這種情況不會產生泡沫。但現實生活中,金融市場無時無刻不存在變化和不確定性。股民不能判定企業的經營狀況,不知道明年的分紅是多少;房主不清楚幾年後的房租會漲還是跌;債券投資者不清楚未來利率到底是升還是降。因此資產價格主要由投資者對未來的預期決定,而不是當前的經濟狀況。這種情況就為資產價格偏離它的均衡水準、形成資產泡沫創造了條件。
由於影響未來的因素非常多,大家對未來的預期也往往多種多樣,千差萬別。這種預期的多樣性加上市場中賣空活動的局限性,造成資產價格高於實際價值,形成資產泡沫。這裡我們用一個簡單的例子說明這種情況。假定市場中有兩個投資人,熊大和熊二,他們對一支股票有不同的預期;而經濟存在兩種可能的情況:好和壞。每種情況出現的可能性各為一半。當經濟好時,熊大認為股票價值120元;經濟差時,他認為股票只值80元。熊二認為,經濟好時股票應該價值140元;但經濟差時,價值僅有60元。
比較這兩個投資人,我們發現他們都認為股票的平均價格應該在100元
﹝(120+80)/2=(140+60)/2=100﹞,但熊二預期的波動性更大:經濟好時更樂觀,經濟差時也更悲觀。如果市場中只有熊大或者熊二在投資,股票的平均價格應該在100元。假如只有熊大投資時,股票價格一半時間是120元,一半時間是80元,所以平均價格為100元。但如果股票市場中,同時存在熊大和熊二兩個有不同預期的投資人,並且市場中無法賣空股票時,股票的平均價格會高於100元,形成資產泡沫。為什麼會出現這種情況?當經濟好時,熊大認為股票值120元,但熊二認為股票值140元,因此最後熊二會以140元的價格買入股票。儘管熊大認為股票被高估了,但他無法做空這檔股票。當經濟差時,熊大認為股票價值80元,熊二認為只值60元。這時就變成熊大持有股票,同樣,熊二認為股票被高估了,但也無法做空。這種情況下,股票的平均價格就是110元,而不是100元。原因很簡單,當市場中不允許賣空時,市場中的股票價格反映了最樂觀投資者的觀點。上面是一個非常簡單的例子,只有兩種情況和兩個投資者,而且沒有考慮多期投資的情況。
現實中,我們有非常多、持有不同觀點的投資者,而且投資者的投資期限也會千差萬別。如果加入這些和現實生活更接近的因素後,這些動態投資者之間的相互影響和加強作用,將會產生更大的資產泡沫。金融泡沫產生的第二個條件是,在相當長的時間內泡沫可以形成自我迴圈,越吹越大。凡是情況嚴重的金融泡沫,一定可以在最終破滅前通過自我驗證不斷膨脹。例如,有消息說某一檔股票的價格要上漲,建議大家買入。當很多人因為聽信這個消息而紛紛買入時,這檔股票的價格就會真的漲起來,驗證當初的消息。因此即使當初的消息沒有任何依據,只要有人肯相信,不斷有人進場買入,擊鼓傳花的遊戲就能暫時進行下去。儘管很多投資者也知道,公司的基本面並沒有很強足以支撐股價繼續上漲,但往往會存在僥幸心理,認為自己不會成為最後一棒,於是繼續買入拉高股價。
雖然經典經濟學往往假設人是理性的,但最新的心理學和行為金融學提供越來越多的例子,顯示人類存在明顯的心理偏差,這些偏差造成他們的不理性投資行為。在一項調查中,將近90%的美國人認為自己的智商高於或者處於平均水準,只有不到4%的人認為自己的智商低於平均水準,這顯然是不可能的。這個調查結果清晰地顯示,人類有高估自己能力的心理偏差。其實對於很多人而言,都沒有足夠的資訊來判斷自己的聰明程度。即使上面的調查問卷給出了“無法判斷”的選項,依然有將近90%的人認為自己智商高於或者等於平均水準,顯示強烈心理偏差的廣泛存在。這就不奇怪為什麼在每次資產泡沫中,即使有了明顯的泡沫跡象,依然能吸引那麼多人大膽參與。除了受到高額回報的誘惑外,這些人往往認為一定有比自己更傻的人接盤,自己在泡沫破裂前一定能夠成功出逃,不會成為最後一棒。這種偏見,在接受調查的美國男性裡表現得更加明顯。
大約25%的美國男性認為自己的聰明程度不僅高於,而且是遠遠高於平均水準,而只有15%左右的女性這麼認為。有意思的是,有研究發現女性投資者平均比男性投資者更理性,長期投資的表現也更好。普林斯頓大學的沙因曼(José A. Scheinkman)教授和熊偉教授把投資人過分自信的情況,引入投資人具有不同預期的模型中,發現這個模型可以解釋股票市場中的泡沫現象。1這裡資產泡沫形成的機制,和上面提到投資人有不同預期的模型類似:資產價格總是反映了最樂觀投資人的預期,而不是資產的基本面價值。
投資人不同的預期,是由於過度樂觀這種心理因素造成,是不理性的行為。他們發現,雖然提高交易成本可以顯著降低交易的頻率,但對資產泡沫的大小和資產價格的波動性影響有限。如果把這個結果應用到中國的房地產市場,限購政策可能會降低房地產市場的交易量,但對房地產泡沫的大小並不會造成太大影響。其原因是提高交易成本會造成賣家惜售,從而提高持有資產的利潤,抵消交易成本上升的負面影響。(本文節錄自《理性的非理性金融

 

延伸閱讀
嚴禁抄襲,未經授權不得轉載。歡迎各媒體交換文章。

關注電子商務、網路行銷情報

親愛的讀者們,歡迎加入「SmartM電子商務網」粉絲團,每天更多電商&網路行銷報導等你關注與分享。

加入「SmartM電子商務網」Line帳號,關注最新的電子商務與網路行銷情報,學習不間斷,精采文章不漏接。請用手機點擊「加入Line好友」連結,或是掃描QR Code加入。

處理中