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【SmartM解讀】阿里巴巴的用戶成長速度逐漸放緩，阿里也不再依賴用戶數量來成長，而是靠著增加阿里的質量來幫助商家及品牌運營、留存消費者。
6月8日，阿里巴巴股票大漲13.3%，接近142.34美元，創歷史紀錄，當天市值增加約431億美元，市值超過3600億美元，一舉超過騰訊登頂亞洲市值最大公司。阿里巴巴不是第一次登頂亞洲市值最大，上一次是2016年9月16日，當時市值約合2664.13億美元。
阿里巴巴CFO武衛在阿里投資者日大會表示，2018財政年度的營收成長預計為45%-49%，遠超過分析師預期。彭博此前預計阿里今年營收成長將達35%、華爾街預期是36%。
在阿里巴巴投資者日大會後，投資機構紛紛上調阿里巴巴的目標股價。部分機構認為阿里未來成長動力來自核心電商業務。但是，阿里巴巴近年新增用戶成長持續放緩，剛發布的2017年財報，7.3%的年度活躍買家成長創下阿里巴巴自上市以來的新低，阿里巴巴怎麼將其變成亮點了？
顯然，跟大多數人預計的差不多，阿里巴巴的成長路徑將從電商到新零售；市場也將從中國拓展到全球。
我們要說明的重點是，阿里巴巴這次拋出的核心要點是，未來阿里巴巴核心電商業務將不再依托用戶數量來成長，而是質量。對阿里巴巴來說，核心電商收入不僅來自於線上市場本身，更來自於消費者運營——幫助商家和品牌獲得、運營、留存消費者。
從「增量擴張到存量挖潛」，阿里巴巴成功說服投資人，它可以做得到。
用戶成長速度放緩，投資人的擔憂
截至2017年3月底，阿里巴巴中國零售平台年度活躍買家為4.54億，較去年同期成長3100萬，成長幅度7.3%。行動端月度活躍買家為5.07億，較2016年底成長1400萬。2017財政年度GMV（網站成交金額）達到3.8兆，比去年同期成長22%；行動端GMV為3兆，成長速度為49%。
從絕對規模來看，阿里巴巴零售業務數據很棒。但阿里目前收入的73%依然來自零售業務——傭金和廣告，傭金成長靠GMV，而廣告成長依賴用戶成長。所以，GMV和用戶成長速度，對阿里巴巴未來零售業務收入成長有非常強的指引。讓投資人充滿顧慮的是，7.3%的年度活躍買家成長速度創下阿里巴巴自上市以來的新低。
DonG東哥根據公開財報整理
考慮到阿里巴巴這裡還包括了來自速賣通和Lazada的8300萬用戶，實際的內生成長速度可能是負值。當然，成長速度放緩最主要的原因是用戶規模已經到了極限。
根據CNNIC的研究報告，截止到2016年底，中國網購用戶達到了4.67億，同期阿里巴巴活躍買家的數量為4.43億，即95%的網購用戶都是天貓/淘寶的活躍買家用戶。
阿里巴巴的重大升級：從年度活躍買家升級到年度消費者
仔細研究阿里巴巴CFO武衛的演講，我們發現，針對投資人最關心的阿里巴巴核心電商業務的用戶問題，她進行了詳細解讀和概念升級。
首先，武衛詳細介紹了用戶參與（User
Engagement），高成長的用戶和用戶參與。
來源：阿里巴巴2017年投資者日大會
來源：阿裡巴巴2017年投資者日大會
用戶參與的成長來自穩健成長的日常內容。
然後，武衛詳細解讀了「越老的用戶，價值越高」（主要表現在3個方面：老用戶的訂單更多、購買的品類更多、消費更高）。
來源：阿里巴巴2017年投資者日大會
這樣一來，阿里巴巴這次的說服邏輯就已很清楚。
這一次，阿里巴巴要講一個從增量模式往存量模式轉移的故事。阿里巴巴說服投資人，阿里巴巴用戶參與很高，即黏著度很大。用戶和「用戶參與」不一樣，有人註冊了一個帳號，但沒買任何東西，這樣的用戶沒價值，但阿里強調了用戶運營，馬上就高端起來了。
來源：阿里巴巴2017年投資者日大會
然後，阿里巴巴提到了老用戶（存量用戶）的高價值。中國哪個電商平台的存量用戶最大？當然是阿里巴巴，而高用戶參與可以為它提供更多存量用戶。
所有人都知道，中國電商的用戶成長速度在放緩，人口紅利殆盡。未來的成長引擎會從用戶數量的增加往用戶質量做轉移，比如購買頻率次數增加、客單價提升。阿里這次的說明完美擊中人們的預期，給了投資者想要看到的一切。
因此，投資人開始相信，阿里巴巴未來可以依托過去幾年的業務佈局，進行消費者運營——幫助商家和品牌獲得、運營、留存消費者，進而推動整個零售業務的增長。
1兆美元GMV還是沒那麼簡單
在6月8日阿里巴巴投資者日上，阿里巴巴透露了中期目標是到2020年GMV實現1兆美元。
阿里巴巴2017財政年度的GMV為3.8兆人民幣，假設到2021財政年度（2021年3月）實現這個目標的話，阿里巴巴的GMV複合成長速度需要達到14.4%。這個數字看似不高，但對阿里如此大規模的巨人來說，難度其實不小。
來源：DonG東哥根據公開財報整理
阿里巴巴希望這些GMV主要來自於存量用戶的貢獻，正如投資者大會上所強調的那樣。不過我們覺得，實際可能沒那麼簡單。
首先，阿里巴巴只告訴了人們越老的用戶價值更高，比如2012年就註冊的用戶現在每年能貢獻123個訂單，而2016年的新用戶只有38個。但阿里巴巴並沒提自己到底有多少老用戶。
來源：DonG東哥根據阿里巴巴財報整理
我們整理了阿里巴巴歷年財報發現，其實阿里巴巴近年來絕大部分新增用戶都來自2014-2016財政年度。阿里沒有提供準確的數據，但仔細研究上面那張關於訂單的PPT，可以看出其實成長主要來自前兩年，即Year1到Year3。Year4和Year5成長並不明顯。
以此類推，2015財政年度增加的用戶在2017年其實已經接近了購買力的最高成長速度，2014財政年度增加的用戶更是在2016年就接已經近頂峰，這些人對未來幾年的GMV貢獻不大。
2018-2021財政年度的成長動力應該主要來自於2016、2017和2018財政年度的所累積的用戶。但從上表可以看出，2016財政年度獲得了7300萬新增用戶，到2017財政年度就只有3100萬了，成長速度放緩嚴重。所以，存量用戶推動GMV成長的邏輯恐怕難以自圓其說。
既然存量用戶和增量用戶都無法解決GMV成長速度的問題，那麼阿里巴巴要怎麼實現1萬億美元GMV的目標呢？
我們認為，外延併購可能會是其主要手段。自己創造不出來，至少可以買別人的。阿里巴巴最近在印度及東南亞動作頻繁，這兩個地區也可能是其未來GMV的來源。潛在風險是收購的標的可能多半會處在虧損狀態，比如Lazada，這或許拖累阿里的利潤表現。
據說投資者日大會現場，當阿里巴巴集團CFO武衛說出2018財政年度收入指引數據為「45-49%」時，全場投資者發出一片哇的驚呼。
但是，資本市場也很現實。阿里巴巴這次講的故事得到了資本市場的認可。但是未來故事能否成真，那是另外一回事。
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